Ritterschlag für Chinas Währung

Aus aktuellem Anlass die Einschätzung Helmut Reisens im Wirtschaftsdienst 96. Jahrgang, 2016, Heft 1

Internationaler Währungsfonds: China erhält gebührenden Platz

Trotz der immer wichtigeren Rolle der Schwellenländer in der Weltwirtschaft ist die Zusammensetzung der Sonderziehungsrechte (SZR) über lange Zeit unverändert geblieben. SZR sind eine Art Kunstgeld des Internationalen Währungsfonds (IWF), das nicht an Devisenmärkten gehandelt wird. Sie können als Teil der offiziellen Devisenreserven eines Landes fungieren, aber weder zur Devisenmarktintervention noch als Ankerwährung genutzt werden. SZR wurden in den 1960er Jahren vom Internationalen Währungsfonds (IWF) geschaffen, um die Reserven der Zentralbanken zu ergänzen und das 1944 in Bretton Woods eingeführte System fixierter Wechselkurse zu unterstützen. Der Korb enthielt bislang vier Währungen des politischen Westens: US-Dollar, Euro, Pfund Sterling und Yen. Die Ende November 2015 erfolgte Aufnahme der chinesischen Währung (Yuan oder Renminbi) als erste Währung eines Schwellenlandes ist ein großer Schritt in der Weltneuvermessung.

Was sind die Folgen? Eine erste direkte Folge ist die veränderte Zusammensetzung des SZR-Korbs ab Oktober 2016. Das Gewicht des Yuan wird fast 11% betragen, während der US-Dollar mit knapp 42% seinen Anteil behält. Gewichtsverluste erleiden der Euro (Anteil sinkt auf 31%), aber auch das britische Pfund und der japanische Yen. Eine weitere Folge ist die Internationalisierung des Yuan. Noch ist er keine Reservewährung. Zwar wird der Yuan inzwischen bei der Fakturierung im internationalen Handel hinter dem US-Dollar als zweitwichtigste Währung notiert, doch spielt er im globalen Zahlungsverkehr und im Devisenhandel einstweilen eine geringe Rolle. Im offiziellen Bereich wird der Yuan als Anker- und Interventionswährung nur in homöopathischer Dosis verwendet. Die globalen Devisenreserven halten nur 1% in Yuan. Um die Vorteile einer internationalen Reservewährung zu genießen – geringere Wechselkursrisiken, Transaktionskosten und Seigniorage – braucht es weitere Finanzreformen in China.

Trotz der kontrollierten Öffnung der Kapitalströme bleibt die finanzielle Repression in China eine wichtige Barriere für die Nutzung des Yuan. Allerdings verlangt die Internationalisierung des Yuan – der IWF hat dies explizit betont – weder völlig flexible Wechselkurse noch volle Konvertibilität. Die Aufnahme in den SZR-Korb wird aber für Finanzreformen genutzt, so die Hoffnung der chinesischen Notenbank. Mit der Aufnahme Chinas in die Welthandelsorganisation WTO im Jahr 2001 wurden einige Strukturreformen der 1990er Jahre festgezurrt. Das könnte sich nun im Finanzbereich wiederholen. Das Wechselkursregime wird gerade flexibilisiert, indem die Anbindung des Yuan an den US-Dollar aufgegeben wird zugunsten einer Bindung an einen handelsgewichteten Währungskorb.

Schließlich eröffnet sich nun die Perspektive eines ausgeglichenen Weltwährungssystems, verstärkt durch eine nun auch von den USA gebilligte Quotenreform des IWF. Da der SZR-Korb nur aus Währungen reicher Länder bestand, war jede Nachfrage ärmerer Länder nach Reservewährung gleichsam ein unentgeltlicher Zuschuss in die vier Ländergruppen, die Zentralbankgeld für den SZR-Korb schaffen. Außerdem wirkt die einseitige Abhängigkeit des SZR-Korbes prozyklisch auf Rohstoffnotierungen, solange Rohstoffwährungen im Korb fehlen. Die Einbeziehung des Yuan in den SZR-Korb hat sowohl Signal- als auch reale Wirkungen für das Weltwährungssystem. Mit der Gründung eines asiatischen Pendants zur Weltbank, der Asiatischen Förderbank AIIB, hatten die Chinesen den multilateralen Entwicklungskredit fragmentiert. Dieser Druck auf den Westen hat womöglich in letzter Minute die Fragmentierung des Weltwährungssystems verhindert, da China nun den gebührenden Platz im IWF findet.

Wie aussagekräftig ist die Globalisierungsstudie 2016 der Bertelsmann-Stiftung?

 

Autor: Helmut Reisen, 8. September 2016

„1130 Euro mehr pro Kopf: Deutschland ist Globalisierungsgewinner!“, titelt Anfang September der Nachrichtensender n-tv.de; und viele plapperten das nach. Die Schlagzeile stützt sich auf die neueste Globalisierungsstudie der Bertelsmann-Stiftung.

Doch wie aussagekräftig ist diese Studie[i]?

Zur Beantwortung der Frage, wie stark eine voranschreitende Globalisierung das Wirtschaftswachstum steigert, wird in einem ersten Schritt ein Globalisierungsindex berechnet, der das Ausmaß der Verflechtungen eines Landes mit dem Rest der Welt misst. In einem zweiten Schritt wird mithilfe von Regressionsanalysen berechnet, welchen Einfluss eine Zunahme der Globalisierung auf das Wachstum des inflationsbereinigten BIP/Kopf hat. Dann werden Vergleiche mit dem Globalisierungsreport 2014 gezogen. Am Ende folgen die unvermeidlichen Schlussfolgerungen.

  • Der Globalisierungsindex: Eng angelehnt an den KOF-Globalisierungsindex der ETH Zürich, leidet der Globalisierungsindex an einigen Immunschwächen. Erstens ist die wachsende Bedeutung globaler Wertschöpfungsketten nicht hinreichend berücksichtigt. Diese unterminieren die Aussagefähigkeit der Außenhandelsdaten, welche den Index füttern: Handelsverflechtung bedeutet nicht Wohlstandszuwachs in der ´Basarökonomie´ eines Hans-Werner Sinn. Zweitens hat eine wachsende Kapitalmarktöffnung, eine weitere Komponente des Index, in den vergangenen Jahrzehnten Finanzkrisen und Wachstumseinbrüche provoziert. Drittens sind die Indexwerte negativ mit der Größe des Binnenmarktes der Untersuchungsländer korreliert, da eine Größenkorrektur unterbleibt. Fazit: dringender Modernisierungsbedarf!
  • Wachstumseffekte: Die Messung der globalisierungs-induzierten Wachstumseffekte vergleicht den Zuwachs des BIP/Einwohner mit einer hypothetischen Entwicklung ohne Veränderung des Globalisierungsindex. Dieser counterfactual bleibt jedoch in der Globalisierungsstudie 2016 undefiniert, sodass man keine Vorstellung davon hat, wieweit – gerade in kleinen offenen Volkswirtschaften – der Vergleich nicht doch von der Globalisierung geprägt ist. Zweite Schwäche: Das absolute Ausgangsniveau des BIP/Kopf in Euro dominiert den vermeintlich ´globalisierungsinduzierten´ Zuwachs des Prokopfeinkommens. Hier müssten die Skaleneffekte herauskorrigiert werden. Fazit: unwissenschaftlich!

Die Studie der Bertelsmann-Stiftung kommt so zu ´Einsichten´, die im Gegensatz zum international vorgetragenen Befund der Globalisierungsgewinner stehen. Ausgerechnet der Deflationsweltmeister Japan wird zum „Globalisierungsweltmeister“ gekürt, eine Folge der fehlenden Größenkorrektur. Aber auch Länder wie Rumänien und Bulgarien, wo aufgrund hoher Korruption die Wachstumszuwächse extrem ungleich verteilt werden, gehören laut der Studie zu den Globalisierungsgewinnern. EU-Erweiterung und die vorherigen Wachstumseinbrüche aufgrund des Systemwechsels dieser Staaten werden nicht angesprochen. Andererseits landen die asiatischen Giganten China und Indien aufgrund der oben angeführten Schwäche des KOF-Index  als Schlusslichter dieser Form der Messung von Globalisierungsgewinnen.

Mit diesen Ergebnissen zu den Globalisierungsgewinnern steht die Bertelsmann-Stiftung nicht nur im Gegensatz zur internationalen Debatte, sondern auch zu den von den Menschen subjektiv empfundenen Globalisierungseffekten. Der weltweit führende Befund zu den Globalisierungseffekten stammt von NYU-Professor Branko Milanovic[ii] . Seine inzwischen berühmte Elefantengrafik veranschaulicht die seit 1988 kumulierten realen Einkommenszuwächse für die hundert Perzentile der globalen Einkommensverteilung. Danach ist die Unzufriedenheit mit der Globalisierung besonders hoch in den alten OECD-Staaten, an deren Menschen laut Milanovics empirischem Befund die Globalisierungsgewinne relativ spurlos vorbeiging, wenn man von globalisierungsinduzierten Kaufkraftgewinnen absieht. Dagegen wurden die höchsten realen und verteilungskorrigierten Einkommenszuwächse in China und Indien erzielt, den Schlusslichtern der Bertelsmänner. Nie seit der Industriellen Revolution wurden mehr Menschen aus der ärmsten Armut befreit wie zunächst in China und nun zunehmend  Indien: zusammen mehr als eine Milliarde.

[i] Bertelsmann-Stiftung (2016), Globalisierungsreport 2016: Wer profitiert am stärksten von der Globalisierung?, https://www.bertelsmann-stiftung.de/de/publikationen/publikation/did/globalisierungsreport-2016/

[ii] Vgl. zB. Branko Milanovic (2016), “The greatest reshuffle of individual incomes since the Industrial Revolution”, Voxeu.org, 1. Juli.

Zum G20-Gipfel in Hangzhou

Autor: Helmut Reisen, 2. September 2016

Gähn, noch ein G20-Gipfel. Gähn, weil diese Gipfel wohlklingende Wunschkataloge verlauten, die in der Folge nicht eingehalten werden. Ihre Versprechen sind in der Regel so schnell vergessen wie ihre steifen Fotos mit 20 und mehr Regierungschefs. Der G20-Gipfel von Hangzhou  am 4. und 5. September 2016 wird der elfte seiner Art sein. Chinas Gipfel-Motto ist: “Towards an innovative, invigorated, interconnected, and inclusive world economy.” Wer will da widersprechen?

Worum geht es aus der Makroperspektive? Erstens, um das weltwirtschaftliche Wachstum zu beleben, braucht es dringend einer starken fiskalischen Lockerung seitens der G20-Überschußländer. Zweitens sollte die Strukturpolitik der G20 den Abbau der von ihren Mitgliedsländern seit 2008 ergriffenen Protektionsmaßnahmen starten. Drittens ist die Geldpolitik weitgehend erschöpft.

Auf ihrem 2014-Gipfel in Brisbane hatten die G20-Chefs das Ziel formuliert, das Realwachstum bis 2018 um mindestens zwei Prozentpunkte zu erhöhen. Trotz der beispiellosen geldpolitischen Stimulanz in den meisten G20-Staaten bleibt das für 2016 vom IWF prognostizierte Wachstum unter der Zielvorgabe, besonders im EU-Raum (1,6 Prozent) und in Japan (0,3 Prozent). China kann man hier keinen Vorwurf machen: Der asiatische Gigant trug 2015 etwa 30 Prozent zum Weltwachstum bei, trotz verlangsamten Wachstums. Anschaulicher: Chinas Zuwachs schuf zusätzlich das gesamte Sozialprodukt der Türkei.

Das Politikpaket, das es braucht um das Brisbane-Ziel zu erreichen, umfasst die Geld- Fiskal- und Strukturpolitik. Aber die Makropolitik der G20 hat sich bislang zu sehr auf die monetäre Lockerung seitens ihrer Notenbanken gestützt. Dabei gehört die Wachstumspolitik nicht zum eigentlichen Pflichtenheft der Zentralbanken.

  • Geldpolitik: Ein unterbelichteter Kollateralschaden der monetären Lockerung liegt in der Gefahr des deflationären Abwertungswettlaufs. Daher haben die G20-Gipfel stets in Aussicht gestellt, von solchen Abwertungsorgien Abstand zu nehmen. Auf dem Hangzhou-Gipfel hofft China eine Beschränkung der japanischen Devisenmarktinterventionen zu erreichen. Der Wechselkursbefund der Deutschen Bank von Ende August sieht den chinesischen Yuan mit dem Schweizer Franken als am meisten überbewertete Währung, nach welchem Bewertungsmaßstab auch immer. Aus Chinas Sicht ist also kein Platz für eine weitere monetäre Lockerung außerhalb Pekings. Es wäre kontraproduktiv, auch aus der globalen Wachstumsperspektive, von Peking eine weitere Aufwertung des Yuan zu verlangen. Das US Treasury scheint das dieses Mal auch verstanden zu haben.

Der Yuan: die teuerste G20-WährungDB ER Valuation August 2016

Quelle: Deutsche Bank Research, FX Valuation Snapshot, 31. August 2016

  • Fiskalpolitik: Im Gegensatz zur Geldpolitik besteht großer fiskalpolitischer Handlungsspielraum in den Überschußländern der G20. Diese Länder leben auf Kosten anderer, indem sie ausländische Nachfrage durch ihren Sparüberschuß auf sich lenken. In der G20-Gruppe haben China, Japan, Korea, Russland und die Eurozone einen Zahlungsbilanzüberschuß von mehr als einer Billion US-Dollar erzielt, im Durchschnitt 4 Prozent ihrer BIP. Im Falle Deutschlands liegt dieser Positivsaldo gar bei über 8 Prozent seines Volkseinkommens. Die G20 sollte daher Schäuble und Merkel direkt und unmissverständlich an den Pranger stellen; anders lässt sich deren pathologische, deflationäre Fixierung auf die ´Schwarze Null´ nicht lösen. Höhere Staatsausgaben und auch niedrigere Einkommenssteuern in den G20 sind der effektive Weg, die Weltnachfrage in Zeiten von Null- oder Negativzinsen zu stimulieren.
  • Strukturpolitik: Hier sollte die Priorität auf die Verringerung des Handelsprotektionismus gelegt werden. Laut dem neuesten Bericht von globaltradealert.org hat die wiederholte Verletzung der G20-Versprechen zum Freihandel seit 2009 zu insgesamt 4000 neuen Handelsbarrieren und Anreizverzerrungen geführt. Sieben G20-Länder haben in diesem Jahr im Vergleich des letzten Jahrzehnts sogar verschärft: Australien, die USA, Großbritannien, Saudi-Arabien, Italien, Frankreich und Deutschland. Die fünf BRICS-Staaten zeigen hier im Längsschnittvergleich eine weniger protektionistische Performance.

Die Rangfolge der G20-Protektionssünder

GTA G 20

Quelle: FDI Recovers? The 20th GTA Report, CEPR Press 2016.

Öffentliche Bloßstellung (´name and shame´) der spezifischen G20-Länder, die mehr für globales Wachstum und gegen Deflation tun können: Das ist die vornehmste Aufgabe der G20-Führer an diesem Wochenende. Am Dienstag, den 6. September, wird die Welt sie zur Rechenschaft ziehen.